一次关于估值、治理与“本土化回归”的深度解读：星巴克中国控股权易主博裕资本
在华深耕26年后，星巴克中国零售业务的控股权正式易主。美国时间2025年11月3日，星巴克宣布与中国私募机构博裕资本（Boyu Capital）成立合资公司，博裕将持有最多60%股权，星巴克保留40%股权及品牌与知识产权许可权。根据公告，交易定价基于合资公司约40亿美元的估值，且合资公司无现金、无负债。
合资公司将继续运营中国约8,000家门店，并以未来扩张至20,000家为目标。星巴克预计，中国零售业务的“整体价值”将超过130亿美元（含出售所得、保留的40%权益价值及未来授权/特许费的净现值），这一数字体现了多维度的估值逻辑。
图源：网络
在此前的竞购中，星巴克邀请了约10家机构提交非约束性报价，最终进入候选名单的包括博裕、凯雷（Carlyle）、EQT、红杉中国（HongShan/Sequoia China）、春华资本（Primavera）、KKR等国际与本土私募，亦有媒体报道潜在策略伙伴（如互联网公司）可能以有限合伙人身份参投。最终，博裕资本中标。
这一结果传递了两层信号：一是交易通过市场化拍卖完成，二是买方结构以本土资本为核心。这正是星巴克试图通过“更懂中国的资本与管理”重启增长的策略——借助本土团队的渠道资源、政策敏感度与运营灵活性，应对中国市场的激烈竞争。
判断交易是否“划算”，需从规模、利润、估值倍数与风险溢价等维度综合分析：
星巴克中国门店规模约7,800-8,000家（2025年数据），年度营收约30亿美元。近年来，其门店数量持续增长，但客单价与同店销售增长乏力，反映出市场饱和与竞争压力。
图源：网络
投标方以2025年预估EBITDA（4-5亿美元）为基数报价，常见出价倍数约10×EBITDA（部分投标者给出更高倍数），对应估值约40-50亿美元。这一倍数在消费品牌私募并购中并不罕见，尤其是对拥有强渠道、品牌溢价与广阔门店网络的资产。
支持“合理”的观点：10×EBITDA在消费行业属常见水平，买方可通过供应链优化、菜单本土化、价格策略调整等提升利润率与同店增长，3-5年内实现投资回报。与同类标的（如瑞幸、百胜中国）的历史倍数相比，10×并非溢价极高。
支持“折价”的观点：若以星巴克全球的市盈/市销倍数或全球EBITDA估值倍数对比，中国业务估值低于集团平均，反映“中国成长预期”被打折。此外，中国市场竞争激烈（本土低价连锁崛起、数字化速度更快）、宏观消费放缓与监管不确定性，均要求买方承担较高风险溢价，导致估值承压。路透Breakingviews分析亦指出，中国业务估值明显低于集团整体水平。
图源：网络
简明结论：从财务倍数看，交易对买方有“潜在上行”空间（通过本土化改造提升利润），对卖方（星巴克全球）则是“以折价换速度与风险下沉”的商业选择——套现现金、保留权益并续收许可费，对集团总体估值影响中性偏正面。直白点说，买方认为估值低、风险可控、回本快，卖方则通过让渡控股权获得现金流与长期收益，双方利益契合。
1999年，星巴克在北京国贸大厦开出中国首店，定位“高端西式咖啡体验”，并迅速在一线城市建立“第三空间”文化。2000年代中后期至2010年代，星巴克将中国视为长期增长引擎，门店覆盖一线与新一线城市，并通过臻选、烘焙工坊等门店形式尝试本土化。
图源：网络
2014-2019年，中国市场高速扩张，星巴克一度被视为咖啡连锁领头羊（市场份额超30%），门店数量接近数千家。然而，2019-2022年，本土品牌（瑞幸、Manner、库迪等）以更低价格、更快产品迭代与更灵活营销崛起，星巴克同店销售放缓，叠加疫情冲击，市场份额下滑（不同研究显示从34%降至14%）。
图源：网络
2023-2025年，星巴克启动战略调整：降价试验、精简SKU、强化数字化与本土产品开发，并公开探索“引入本土资本/合作伙伴”的选项，最终走向控股权出售。这一路径反映了“早期品牌优势+后来者本土化敏捷”的经典对弈——星巴克以文化与品牌赢得认知，但面对快速演变的消费场景，其高溢价定位与扩张模式需重构。
参考麦当劳中国与百胜中国（肯德基）的案例，本土资本管理或能提升效率：
图源：网络
本土资本接管运营权后，潜在效率提升路径包括：
但效率提升并非必然。本土管理需兼顾三点：保护品牌资产（避免过度去品牌化）、处理门店资产与伙伴关系（不破坏员工与顾客体验）、长期资本投入与改造计划（门店升级、数字化投资）。
在星巴克案例中，博裕资本在渠道与政府关系上更灵活，但需在保留全球品牌标准与本土化创新之间找到平衡。从目前看，博裕具备地产、渠道与政府资源网络，以及本土化改造经验，而星巴克保留40%股权与品牌授权，为“品牌质量保底+本土化速度”提供了制度契合，博裕有较大概率实现效率改善。
图源：网络
未来12-24个月需观察：
星巴克将中国零售合资控股出售给博裕，并非“放弃中国”，而是模式重启——将本地化执行权交给更具本土资源的投资人，同时保留品牌与知识产权，以期通过“品牌全球+运营本地”的二元优势重获增长曲线。
对星巴克而言，现实严峻：在高度碎片化且快速演进的市场中保住差异化溢价并实现规模扩张，难度远超教科书案例。但若博裕能在“敏捷化运营+保持品牌体验”间找到平衡，这宗交易不仅是一次财务操作，更可能成为外资品牌在华治理的新范式。
密切关注合资后的组织决策、业绩KPI与平台合作——这些才是检验“卖了”后能否“活好”的真正指标。
参考资料
1. Starbucks press release — “Starbucks and Boyu Announce Joint Venture …”
2. Reuters / Bloomberg关于博裕领先竞购与交易结构报道
3. Starbucks FY2025财报（中国市场营收与国际分部业绩）
4. 中国与国际媒体对中国本土投行/私募投标名单与估值讨论（彭博、路透、虎嗅等）
5. McDonald’s、Yum China等先例：McDonald’s 2017年中国股权交易、Yum China 2016年分拆案例（对比参考）
猜你喜欢
