当前，房地产行业巨头万科正面临前所未有的生死考验。2025年10月13日，万科在港交所发布公告，宣布董事长辛杰因个人原因提交书面辞职报告。据媒体报道，辛杰于9月18日在一场会议中被带走，公告发布前一直处于失联状态。
紧接着，10月14日，多家媒体证实，万科前CEO祝九胜已被采取刑事强制措施。此前，他已于1月15日被公安机关带走调查，期间万科未作任何官方回应。
然而，与管理层动荡相比，万科面临的债务危机更为严峻。2024年，万科亏损高达495亿元；2025年6月底，负债总额达到8729亿元，其中短期到期债务就有1553亿元，销售额同比大幅下降。
作为万科第一大股东的深圳地铁，在2025年1月至9月期间，共计向万科输血九轮，累计金额高达259.41亿元。然而，这些努力并未能扭转万科的颓势。原因在于，深圳地铁与万科的合作从一开始就违背了市场规律，如今陷入困境正是市场对其的惩罚。
合作初衷与背景
深圳地铁与万科的股权关系始于2017年。当时，深铁集团通过一系列股权受让交易，成为万科的第一大股东。具体而言，深铁集团以协议转让方式从华润集团和恒大集团手中收购万科股份，交易总价约663亿元，持股比例达29.38%。截至2025年，深铁集团持股比例稳定为27.18%，仍为万科第一大股东。
双方的合作初衷是发挥各自优势，实现“轨道+物业”的协同效应。深铁集团拥有地铁沿线土地资源，而万科具备房地产开发能力。通过同步规划、设计、建设地铁上盖物业及地下空间，将沿线土地增值收益反哺轨道交通运营，形成可持续的自我造血机制。
此外，双方还在长租公寓、物流配送等领域展开合作，如前海高端人才公寓项目和“轨道交通+机器人配送”场景。深铁依托万科的开发能力实现土地价值最大化，而万科则借此突破核心城市土地资源稀缺的瓶颈，加速向“城市配套服务商”转型。这一模式本应创造双赢局面，但现实却并非如此。
合作陷入困境的原因
随着“三道红线”政策的出台，房地产泡沫逐渐破裂，深圳地铁与万科的合作关系也逐渐陷入困境。如今，深铁集团已陷入两难境地：若停止输血，万科可能无法支撑，前期投入将血本无归；持续输血则可能导致深铁自身被拖垮。
1、财务巨亏
2024年，万科净亏损494.78亿元，导致深铁集团确认投资亏损134亿元并计提减值200亿元，合计334亿元。这一亏损额几乎抹去了深铁集团过去五年累计的273亿元净利润。2025年，万科面临短期偿债压力，上半年预计亏损100-120亿元，短期有息负债达1582.8亿元，销售金额同比下降45.7%，现金流压力未得到缓解。
2、持续输血
2025年，深铁集团已9次向万科提供借款，累计金额达260亿元。这些借款利率低至2.34%，远低于市场水平。然而，这种非市场化的救助方式并未能挽救万科的颓势。
3、管理层动荡
2025年1月，深铁集团董事长辛杰接任万科董事会主席，原董事长郁亮辞职。随后，辛杰失联23天，引发市场对万科未来发展的担忧。10月12日，董事长辛杰辞职；10月14日，万科前CEO祝九胜又被采取刑事强制措施，令本就动荡不安的万科管理层雪上加霜。
4、股价暴跌
万科股价从2017年的40元左右暴跌至2025年的6元左右，深铁集团持股市值大幅缩水。
违背市场规律的愚蠢之举
1、非市场化救助
深铁集团以远低于市场利率（2.34%）向万科提供借款，这种非市场化的救助方式扭曲了正常的商业逻辑。市场规律要求企业根据自身实力和市场环境进行决策，而非依赖外部的非市场化救助。
2、过度干预经营
深铁集团通过股权控制与管理层派驻的双重方式，深度介入万科的经营决策，违背了“不干预”的承诺。这种过度干预可能破坏企业的正常运营机制，导致决策效率低下和资源浪费。
3、风险集中暴露
深铁集团将大量资源集中于单一企业（万科），导致风险过度集中。2024年，万科亏损占深铁总亏损的99.8%。这种风险集中的做法使得深铁集团在面对万科债务危机时显得束手无策。
目前，万科已陷入“资产处置—债务压力—国资输血”的恶性循环。例如，广州核心资产被急售以回笼资金，但这种断腕式自救仍无法扭转销售颓势。同时，万科因计提资产减值、项目结算规模下降导致持续亏损，2025年预计亏损450亿元。
4、忽视行业周期
在房地产行业明显下行时，深铁集团仍持续加大投入，未能及时调整策略。这种忽视行业周期的做法使得深铁集团和万科都陷入了困境。
违背市场规律带来的严重后果
1、深铁集团财务状况恶化
2024年，深铁集团亏损334.61亿元，抹去了过去五年的利润。负债率升至60%以上，经营活动现金流大幅下降。这种财务状况的恶化使得深铁集团在面对万科债务危机时显得力不从心。
2、万科危机加剧
原总裁祝九胜被采取刑事强制措施，董事长辛杰辞职，万科面临1579亿元有息债务压力。这些管理层动荡和债务压力使得万科的危机进一步加剧。
3、行业连锁反应
深圳地铁与万科的困境引发了对房地产行业系统性风险的担忧，影响了投资者对国企投资决策的信心，暴露了“大而不能倒”企业的治理问题。这种连锁反应可能对整个房地产行业产生负面影响。
4、引发市场质疑
市场认为国资持续输血可能掩盖矛盾，但未能解决根本问题。万科作为行业龙头尚且面临生存危机，反映出整个房地产行业违背市场规律、过度依赖政策支持的普遍风险。
如今，深圳地铁集团与万科企业的合作已演变为中国商业领域一个典型的“双输”案例。这一合作从最初的战略协同演变为如今的进退两难局面，充分证明了违背市场规律必将遭受惩罚的商业法则。
深刻教训与警示
实际上，万科的债务危机与其他房产巨头恒大、碧桂园一样，不同的是万科有着国资大股东的背景。正因为如此，财大气粗的大股东深地铁认为凭借自身实力可以力挽狂澜，才会产生不切实际的“大而不能倒”的主观臆想。
由于深地铁已与万科深度捆绑，万科债务危机爆发后，深地铁即不惜投入巨资，不断对其输血，完全忽略了市场经济应“遵循规律、敬畏市场”这一基本原则。
截至2025年，深铁对万科的总投入已超900亿元，包括股权收购和低息借款等支持，显示出长期绑定的战略意图。然而，巨额投入换来的却是万科2025年上半年的33.6亿亏损，直接将深铁的资产负债率拉高到60%。这导致深圳地铁注入万科的投入减值风险逼近千亿，由此还可能拖累深圳国资整体信用评级，相当于引爆危机的一颗炸弹。
事实上，深地铁这一罔顾客观事实、仅凭主观意志一厢情愿的救助行为与赌徒无异。它赌的是万科能够凭借深地铁的资金注入闯过债务危机这一关。然而，深地铁的9次累计输血259.41亿元对于万科的巨额负债来说无异于杯水车薪。
万科2025年公开市场到期债务高峰集中在12月，需偿还本息合计58.71亿元；而同期公开市场债务总额达279亿元。截至2024年底，其短期有息负债达1582.8亿元，货币资金仅881.6亿元，现金短债比低至0.56。未来一年到期债务规模仍超过其当前可支配资金。2025年12月需偿还的58.71亿元债券本息占全年到期债务的约40%。
事实证明，当一个企业自身不具有造血功能的时候，输血行为只不过是在延缓其破产的时间，但改变不了其破产倒闭的结局。而且随着其破产，前期所有投入都将打水漂。
这就犹如对于一个重病患者的救治，药物只能起辅助作用，最终战胜病魔、恢复健康还是要靠人体自身免疫力和抗体。对于房地产企业来说，如果不能产生销售利润，仅靠外部输血，就相当于一个病人自身已经完全丧失免疫力，仅靠药物维持生命。在此情况下，企业还能延续多久结果可想而知。
令人堪忧的是，当前万科自身的造血能力正在急速衰竭。上半年销售额相比去年同期几乎腰斩，照此趋势发展下去，全年销售额可能低于1500亿元。
深地铁与万科合作这一案例再次证明，任何商业合作都必须遵循市场规律。行政干预和过度救助只会延缓问题爆发。大股东介入经营需有明确边界，过度干预可能破坏企业正常运营机制，最终导致更大损失。
万科如今现状正是当下中国房地产企业的缩影。它给所有房企提供了一个警示：企业决策必须建立在尊重市场、科学评估的基础上。一切违背客观规律的行为终将受到市场的惩罚。
万科未来能否走出困境？
摆在万科面前的出路有三条：
1、成功转型：债务重组顺利+销售回暖+治理改善
2、缓慢恢复：政策支持+部分债务展期+市场逐步复苏
3、持续恶化：债务违约+销售持续下滑+治理混乱
总之，虽然万科存在走出困境的可能性，但面临巨大挑战。关键取决于以下因素：
1、能否成功进行债务重组？2、房地产市场何时企稳？3、公司治理能否恢复正常？4、多元化业务能否提供足够现金流？
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