文丨云潭
储能行业超级黑马海辰储能，在资本市场的闯关之路上屡遭波折。自2023年A股IPO折戟后，公司于今年3月首次向港交所递交招股书失效，10月27日再次发起冲击，第三次向港交所递交《招股书》。尽管上市决心坚定，但财务压力、现金流危机及缠身的官司，为其IPO之路蒙上重重阴影。
【财务困境：利润与现金流的双重考验】
全球清洁能源转型加速，储能产业迎来爆发期。海辰储能借势崛起，营业收入从2022年的36.15亿元飙升至2024年的129.17亿元，今年上半年营收达69.71亿元，同比增长224.5%；净利润也在2024年扭亏为盈，实现盈利2.88亿元，2025年上半年为2.13亿元。然而，财务报表揭示了其真实财务状况的隐忧。
利润增速反映的是企业的外在表现，而现金流则暴露出内在经营的风险。
财报显示，海辰储能长期处于“失血”状态，利润难以转化为现金。2022年和2023年，其经营活动现金流净额分别净流出2.6亿元和17.46亿元，经营“造血”能力严重不足。今年上半年，经营现金流虽转正为13.53亿元，但主要得益于应付账款的大幅增加（33.1亿元），而同期应收款项仅增加2.78亿元。
这意味着，现金流改善并非源于客户回款，而是通过延长上游供应商账期实现的。这种将财务压力转嫁供应链的做法，不仅难以体现公司实力，其可持续性也存疑。当前，储能电芯产业链供应趋紧，供应商对账期延长的容忍度降低，海辰储能的策略恐难持续。
与此同时，公司上半年净利率仅3.1%，远低于行业平均水平。2024年，海辰储能获得政府补贴4.14亿元，是净利润的1.43倍；今年上半年仍有3.33亿元补贴。若剔除政府补助，公司实际已陷入亏损。此外，资产负债率攀升至75%，在手现金持续萎缩，应收账款高达77.03亿元，周转天数上升至227.9天，回款能力持续恶化。
无论盈利能力、回款情况还是周转效率，海辰储能均低于同行，与储能行业的火爆行情形成鲜明对比，其真实财务状况远不如表面光鲜。
【官司缠身：技术纠纷与人才争夺战】
海辰储能不仅面临“内忧”，还有“外患”。据最新《招股书》，公司已卷入10起诉讼案件，合计金额超1.5亿元。
最新一起也是金额最大的一起诉讼，发生在2025年6月。宁德时代以“不正当竞争”为由，将海辰储能及厦门稀土材料研究所等6名关联方告上宁德市中级人民法院。
▲来源：天眼查
该案于8月12日开庭，结果尚未公布。从公开信息看，诉讼围绕两大核心：
一是竞业协议限制。宁德时代指控海辰储能创始人吴祖钰在竞业限制期内成立海辰储能，并将从前东家获取的技术应用于公司运营，构成不正当竞争；
二是人才争夺。宁德时代称海辰储能及关联方挖走其7名员工，违反竞业协议，且吴祖钰涉嫌利用配偶林秀华的名义“输送技术”至海辰储能。
▲来源：海辰储能《招股书》
宁德时代要求海辰储能、吴祖钰等停止技术侵权，赔偿经济损失1亿元；停止挖角行为，赔偿5000万元。此前，2023年宁德时代已以违反竞业协议为由仲裁吴祖钰，最终裁决其支付100万元违约金，暴露出海辰储能可能涉嫌“技术复制”的问题。
今年7月，宁德时代以“侵犯商业秘密”为由报案，海辰储能工程部负责人冯登科被带走调查；9月，宁德时代又就海辰储能及个别高管和员工提起七起专利诉讼。
海辰储能在《招股书》中回应称，宁德时代的最新诉讼理由与先前仲裁案件高度重合，可能构成重复起诉，且否认“挖角”行为违规。然而，无休止的诉讼无疑将为其IPO进程蒙上阴影。
【出海风险：美国市场的机遇与挑战】
海辰储能的成功，在一定程度上依赖海外市场的爆发。
当前，出海已成为公司盈利支柱。海外收入从2022年的几乎忽略不计，飙升至2024年的37亿元，占总收入比重近三成。得益于海外市场对高品质、一体化解决方案的需求增长，海辰储能海外业务毛利率在2024年/2025H1达到42.3%/30.5%，而同期国内仅为8.1%和9.5%，海外业务贡献了绝大部分盈利。
尤其是美国市场，成为海辰储能的重要增长极。2024年，美国市场贡献33.86亿元，占总营收的26.2%。今年5月，公司位于美国得克萨斯州梅斯基特市的工厂正式开业，规划年产能10GWh，并于8月完成首批储能系统交付。
然而，开业不等于全面投产，更不等于产能全面进驻美国。目前，赴美建厂仍面临挑战。其美国子公司在《大而美法案》（OBBB）框架下面临合规风险，全资股权结构、技术授权模式及生产资质缺陷造成“三重合规障碍”，可能无法享受联邦补贴。此外，该工厂可能并不具备完整的电芯生产能力。
全球仅有中国拥有完备的锂电全产业链。电芯所需的六氟磷酸锂、隔膜、碳纳米管导电浆料等关键材料，美国本土仍缺乏像样供应商。因此，即便工厂建成，供应链仍将依赖中国进口。
电池是储能系统的心脏，成本占比高达60%。海辰储能美国工厂若无法实现60%的本土化采购，将无法满足OBBB法案要求，导致成本激增，竞争力下滑。此前，其美国大客户Powin突然宣布破产，这家曾是美国第三大储能集成商的意外，意味着海辰储能在海外仍面临不确定性。
2024年，海辰储能前五大客户贡献47.9%营收，第一大客户为美国客户，独占17.3%，第四大客户也是美国客户，占比5%。美国市场收入占比超四分之一，是公司业绩的重要变量。目前，美国对中国储能产品仍征收最高34%的关税，尽管投资德州工厂，但2024年美国收入仍主要依赖出口，本地化产能能否跟上，尚需时间验证。
美国《通胀削减法案》对储能产品供应链有明确要求：自2024年起，电池组件需一定比例来自北美；到2025年，电池组件100%必须在美国本土生产，否则将无法获得补贴。未来，关税可能再度抬升，储能系统全产业链本地化要求或出台，海辰储能美国工厂仍无法摆脱供应链扰动的影响，其海外收入及盈利能力将面临不小压力。
公司自2024年开始，海外毛利率已从42.3%下降至2025上半年的30.5%。在官司缠身、现金流吃紧、出海风险仍存的背景下，这匹300亿储能黑马，第三次闯关资本市场仍面临诸多问题待解。
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