作者| 丁卯
编辑|张帆
封面来源|IC photo
10月28日盘后，中兴通讯发布2025年第三季度财务报告，数据显示其营收增长但净利润大幅下滑，引发市场对AI转型战略的深度审视。在AI牛市进入“去伪存真”阶段的背景下，这家传统通信巨头正面临业务结构调整与盈利能力的双重考验。
数据显示，25Q3中兴通讯实现营收289.7亿元，同比增长5.1%，1-3季度累计营收1005.2亿元，同比增长11.6%。然而，同期归母净利润仅2.6亿元，同比大幅下滑87.8%，扣非后归母净利润更是暴跌111.6%至-2.3亿元。这一数据与营收增长形成鲜明对比，直接导致29日股价跳空低开6.5%，次日续跌3%。
<那么，本季度中兴通讯利润大跌的原因是什么？未来还值得关注吗？
从收入端看，本季度营收289.7亿元虽同比增长5.1%，但低于市场预期。分业务板块来看，前三季度网络业务/政企业务/消费业务收入分别为503亿元/251亿元/251亿元，占比50%/25%/25%。其中，政企业务增速显著，上半年同比增长110%，前三季度进一步放大至130%，算力业务同比增速达180%，服务器和存储业务更是暴增250%。
图：中兴通讯营收及增速
数据来源：wind，36氪整理
业务转型阵痛源于传统运营商业务的持续承压。随着5G网络建设进入成熟期，三大运营商资本开支大幅缩减——25年H1电信、联通资本开支同比下滑27.5%和15.5%，远超24年年报指引预期。这直接导致中兴通讯核心运营商业务收入增速自24年陷入负增长，尽管算力业务扩张部分抵消了负面影响，但体量差距仍使营收波动明显。不过，三季度存货水平达461亿元、合同负债109亿元，为四季度业务增长提供了一定支撑。
图：中兴通讯分部业务占比
数据来源：官微，36氪整理
相比营收，利润端的崩塌更令市场不安。25Q3归母净利润同比下滑87%，前三季度累计下滑33%，扣非后甚至转为负值。这一现象背后，是业务结构调整引发的毛利率下滑与新兴业务的高成本投入。
随着算力业务占比提升至25%，公司整体毛利率从2024年Q4的40%骤降至25年Q3的26%。这一降幅远超行业平均水平，根源在于算力业务毛利率仅8%左右，与运营商业务长期50%+的高毛利形成鲜明对比。服务器产业链的“橄榄球”形态加剧了这一困境：上游AI芯片被少数巨头垄断，下游需求方集中于大型政企客户，中游供应商不仅需承担高昂芯片成本，还需为下游垫资，导致低毛利、高负债率成为行业通病。即便行业龙头浪潮信息，25年上半年毛利率也仅5%左右，规模化并未提升议价权。
图：中兴通讯分部业务毛利率
数据来源：wind，36氪整理
新兴业务的高投入进一步侵蚀利润。为强化产品竞争力、抢占市场份额，AI芯片、服务器、AI手机等业务需持续投入巨额研发与推广费用。25年Q3，公司研发费用高达51.5亿元，研发费用率达18%，远超行业平均水平。这种“以投入换增长”的模式，在短期内难以转化为盈利，导致盈利能力持续承压。
图：中兴通讯研发费用及研发费用率
数据来源：wind，36氪整理
8月以来，中兴通讯股价曾因AI订单爆发迎来一轮强势上涨。中国移动AI推理服务器采购中，公司拿下超8亿元订单，自研交换芯片“凌云”突破智算超节点领域，引发贝莱德等海外机构关注，估值逻辑从传统电信设备供应商转向算力核心硬件公司，带动股价估值修复行情。然而，三季报业绩的超预期下滑，直接戳破了这一泡沫。
图：中兴通讯算力订单
数据来源：高盛，36氪整理
业绩暴雷背后，是市场逻辑的根本转变。在AI牛市狂奔2年后，投资者已从追逐长期叙事转向关注短期业绩确定性与盈利质量。中兴通讯股价自8月以来上涨超40%，市盈率从20倍升至37倍，估值性价比显著降低。相比之下，浪潮、紫光等服务器同行平均市盈率仍维持在45倍左右。在缺失“便宜”这一关键买入因素后，市场对业绩波动的容忍度急剧下降，中兴通讯的利润下滑成为AI概念“去伪存真”浪潮下的典型样本。
图：服务器企业PE（TTM）对比
数据来源：wind，36氪整理
展望未来，中兴通讯的AI转型能否持续，核心在于芯片子公司的技术突破与商业化落地。超节点、加速卡等业务需进入放量期，芯片到整机全栈自研逻辑需更清晰，公司才能真正跻身AI核心玩家之列。尤其是上游算力芯片、交换芯片等高价值量业务的规模化增长，不仅是摆脱当前增收不增利困境的关键，更是估值逻辑转向科技成长、兑现“AI再造一个中兴”预期的基础。
然而，在此之前，理想与现实之间的落差始终是悬在中兴AI叙事上的达摩克利斯之剑。在AI牛市“去伪存真”的冷静期，市场对短期业绩的苛刻要求，将持续考验这家传统通信巨头的转型决心与执行能力。
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