斑马消费 陈碧婷
当泡泡玛特在港股市场持续创造市值奇迹，布鲁可以百倍市盈率完成上市，卡游、52TOYS紧锣密鼓筹备IPO时，潮玩行业的竞争格局迎来新变量——由名创优品（09896.HK）孵化的TOP TOY正式向港交所递交招股书，计划募资约3亿美元冲击主板上市。
作为中国潮玩产业最年轻的参与者之一，TOP TOY的成长轨迹与行业头部企业形成鲜明对比。行业龙头泡泡玛特（09992.HK）成立15年，卡游、布鲁可、52TOYS分别创立于2011年、2014年和2015年，而TOP TOY直至2020年才开设首家门店。这种后发优势使其得以在行业爆发期快速扩张：2025年4月完成开曼群岛注册，7月获得淡马锡领投的5940万美元A轮融资（投后估值13亿美元），9月即披露招股书。
根据弗若斯特沙利文报告，TOP TOY已成为中国规模最大、增速最快的潮玩集合品牌。2022-2024年GMV复合年均增长率超50%，2024年达到24亿元。其业务模式涵盖17个自有IP（卷卷羊、糯米儿等）和43个授权IP（迪士尼、三丽鸥、蜡笔小新等），产品形态以手办为主（占比60%-70%），搪胶毛绒类产品收入占比已突破10%。
相较于泡泡玛特等纯潮玩运营商，TOP TOY的渠道网络呈现多元化特征：直营店、合伙人门店、代理门店构成线下主力，同时通过山姆会员店、Don Don Donki等零售商及电商平台拓展销售。但数据显示，名创优品仍是其最大渠道——2022-2025年上半年，关联渠道收入占比分别为36.8%、53.5%、48.3%、45.5%。创始人叶国富个人持有63.5%股份，凸显企业与母公司的深度绑定。
这种渠道依赖在行业爆发期带来红利：2022-2024年收入从6.79亿元增至19.09亿元，利润从-3838.3万元扭亏至2.94亿元。但当市场进入存量竞争阶段，渠道优势的可持续性面临考验。2025年上半年门店净增仅17家，远低于2024年全年的128家，显示扩张速度显著放缓。
潮玩行业的核心竞争力在于IP运营能力。泡泡玛特通过Molly、Labubu等自有IP构建稀缺性，52TOYS则从世界观建设切入打造猛兽匣IP生态。反观TOP TOY，2024年自研产品占比不足50%，头部IP糯米儿、大力招财系列累计GMV分别仅5000万元和3500万元，门店C位仍被授权IP占据。
这种IP短板在毛利率上体现明显：2025年上半年泡泡玛特毛利率超70%，净利率超30%；而TOP TOY同期毛利率32%、净利率13%。即便横向对比卡游（依赖奥特曼IP）、布鲁可（同样面临IP历史问题），TOP TOY在IP深度开发上的滞后性仍较为突出。
行业热潮吸引库迪咖啡、好想来零食等跨界玩家入场，进一步压缩传统潮玩企业的生存空间。52TOYS与万达影院的场景化合作、泡泡玛特的机器人商店轻渠道模式，均展现出比TOP TOY更强的想象力空间。当线下门店沦为产品展示场，线上渠道成为主要转化路径时，重资产运营的TOP TOY需要突破经营效率瓶颈。
为此，企业已启动海外扩张战略，截至目前开设15家海外门店。但这条路径早已被泡泡玛特、52TOYS验证，如何避免重蹈价格战覆辙成为新课题。在行业增速预计保持20%以上的黄金期，TOP TOY能否通过差异化竞争实现突围，或将决定其能否摆脱"渠道商"标签，真正跻身潮玩运营商行列。
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