薛鹤翔、贾婷婷（薛鹤翔系申银万国期货研究所所长、中国首席经济学家论坛成员）
摘要：
2025年9月A股市场呈现先抑后扬态势，电力设备板块领涨而国防军工板块回调。市场波动加剧反映资金在持续上涨后的对冲需求，但中长期战略配置窗口已开启。全球政经格局调整与国内经济转型双重驱动下，中国资产重估进程持续深化，AI技术普及与美联储降息周期共同推动国际资本加速布局。
一、股指高位整固蓄势待发
2025年9月市场走势较7-8月更显波折，电力设备板块以12.3%涨幅领跑，国防军工板块下跌5.8%。这种分化源于持续上涨后的资金对冲需求增加，多空双方在3200点关口形成激烈博弈。但从全年维度看，当前仅处于上涨周期的中段调整阶段。
图1：2025年以来申万一级行业涨跌幅（%）
资料来源：Wind，申万期货研究所
流动性层面呈现结构性特征：国内延续宽松政策，四季度预计出台增量刺激措施；外部风险持续缓和，美联储9月降息概率升至75%，推动人民币汇率升破6.8关口。技术面显示，沪指在3150-3250点区间完成充分换手后，有望突破年线压制。
二、多路资金加速布局权益市场
保险资金成为本轮行情重要推手，二季度末保险资金运用余额突破36万亿元，其中股票投资达3.07万亿元，较年初净增6400亿元。中央汇金明确平准基金定位后，ETF持仓市值达1.28万亿元，较去年底增长23%。
居民资产配置出现历史性转向，2025年7月人民币存款减少1.02万亿元，同期非银存款激增2.15万亿元，显示超万亿资金通过证券保证金账户入市。这种转移速度创2015年以来新高，反映居民对权益资产认可度显著提升。
图2：股票型基金份额变化趋势
资料来源：Wind，申万期货研究所
政策组合拳持续发力：央行创设5000亿元科技创新再贷款工具，证监会推进注册制改革，国家出台新能源汽车消费补贴等措施，共同构建资产重估的政策基石。AI算力、人形机器人等主题投资热度攀升，带动科创50指数年内涨幅达41%。
三、中国资产重估的深层逻辑
经济转型催生结构性机会，2025年科技、新能源、高端制造三大产业对GDP贡献率突破35%。AI技术普及使制造业生产效率提升28%，推动产业链向中高端跃迁。在逆全球化背景下，中国资产兼具成长性（年均GDP增速5.2%）和稳定性（CPI同比1.8%）的双重优势。
全球资本再配置浪潮中，中国资产性价比凸显。恒生中国企业指数PE仅10.6倍，较纳斯达克指数19.5倍存在明显折价。2025年1-8月，北向资金净流入达3200亿元，超过去年全年规模。
图3：主要经济体证券化率对比（2024）
资料来源：Wind，申万期货研究所
证券化率指标显示提升空间巨大，2024年中国股市总市值占GDP比重仅63.4%，远低于美国的258%和印度的265%。随着注册制全面推行和退市制度完善，预计到2030年该比率将突破120%，直接融资规模扩大将有效服务实体经济。
四、风险预警与应对建议
需关注两大潜在风险：其一，政策传导存在时滞，若四季度消费刺激措施效果不及预期，可能影响市场风险偏好；其二，资本市场定位调整可能改变资金流向，需密切跟踪监管层对功能型市场的定位表述。
投资策略上，建议采取"核心+卫星"配置：60%仓位布局沪深300成分股，20%配置科创板硬科技企业，剩余20%参与ETF期权等衍生品对冲。长期看，人工智能、商业航天、细胞治疗三大赛道具备十年十倍增长潜力。
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