近期，A股市场跨界收购芯片企业的消息频繁引发关注，但交易结果往往充满变数。梦天家居（603216.SH）的“类借壳”收购案便是典型案例：公司终止收购芯片“小巨人”川土微并同步终止控制权变更，股价却意外一字涨停。这场资本迷局背后，究竟隐藏着怎样的逻辑？
11月18日晚，梦天家居发布公告称，终止筹划以发行股份及支付现金方式收购上海川土微电子有限公司（川土微）控制权，并同步终止实际控制人余静渊筹划的控制权变更事项。公司股票于11月19日复牌后直接一字涨停，市场反应与常规资本运作受阻的利空预期形成鲜明对比。
此次重组可追溯至11月5日。梦天家居公告拟通过发行股份及支付现金收购川土微控制权，并募集配套资金，预计构成重大资产重组。同时，实控人余静渊通知公司正在筹划控制权转让事项，与收购不互为前提。然而，经过9个交易日的停牌与多轮协商，交易因核心条款未达成一致而终止，控制权变更计划同步搁浅。
市场对“利空”消息的积极反应，或与另一则股权转让公告有关。公司控股股东梦天控股及实控人余静渊、范小珍夫妇等，与嘉兴汇芯及其实际控制人曹勇签订协议，以17.4592元/股的价格转让1528.45万股（占总股本6.8636%），交易对价约2.67亿元。嘉兴汇芯承诺12个月内不对外转让股份，且转让价格较停牌前收盘价溢价11%，整体估值达39亿元。溢价转让或成为股价涨停的直接诱因。
川土微成立于2016年，由上海交大微电子学院副教授陈东坡创立，主营高端模拟芯片研发设计与销售，产品涵盖隔离与接口、驱动与电源、高性能模拟三大产品线，以及μMiC战略产品。公司成立仅四年便实现盈利，2022年营收同比增长251%，净利润同比增长641%，并获评国家级专精特新“小巨人”企业。其车规级芯片更获得比亚迪、上汽集团等头部车企投资，客户数量超5000家。
尽管川土微曾计划独立IPO——2024年6月完成股改，7月变更为股份有限公司——但最终选择通过并购实现证券化。这一转变或与汽车芯片市场的激烈竞争有关：在模拟芯片领域，川土微面临国内外众多厂商的挤压，独立IPO流程较长且受市场情绪影响较大，而并购可更快获得资金支持。然而，谈判中双方对估值、条款的分歧，最终导致交易终止。
梦天家居成立于上世纪80年代末，创始人余静渊凭借“钢琴漆涂装门”等产品打开市场，2021年底在上交所主板上市，募集资金9.33亿元。然而，公司业绩自2022年起持续下滑：2022—2024年营收从13.89亿元降至11.17亿元，净利润从0.96亿元降至0.61亿元。2025年前三季度，营收7.73亿元，同比下降2.93%，扣非净利润0.37亿元，同比下降0.02%。
定制家居行业竞争加剧是业绩下滑的主因。欧派家居、金牌家居等玩家跨界木门赛道，抢夺市场份额。2020年，欧派家居木门业务收入尚低于梦天家居，2021年便实现反超，2024年收入已是梦天家居的两倍。面对压力，梦天家居曾尝试转型：今年3月，公司向重庆凌芯微电子增资7000万元，持股35%，试图切入芯片领域。此次收购川土微，是其在芯片行业的第二次布局。
图：梦天家居2022年以来净利润变化（来源：东财网）
梦天家居的交易方案引发“类借壳”争议。根据投行人士分析，若买方非川土微实控人，而是独立第三方，则交易可能构成“类借壳”——即通过拆分控制权变更与资产注入，规避重组上市的严格监管。此类交易通常先收购控制权，再注入资产，而梦天家居选择同步进行，进一步增加了复杂性。
监管机构对“类借壳”的审查秉持“实质重于形式”原则，因其可能引发控制权稳定、持续经营能力等方面的风险。例如，梦天家居若成功收购川土微并转让控制权，原股东可能通过高溢价套现，将公司包袱甩给接盘方，而用全体股东的钱押注高风险业务，道德风险显著。这也是近年来监管严加审核此类交易的原因。
梦天家居交易终止的背后，是估值、控制权、业务整合等关键条款的激烈博弈。市场对“讲故事”的跨界并购愈发理性，并非所有交易都能轻易获得买单。对于投资者而言，需警惕高溢价背后的风险，避免盲目跟风。
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