导语：控价塑造‘神话’十年后，茅台正经历一场静默的清算。当黄牛从‘套利狂欢’转向‘大逃杀’，白酒行业的结构性危机已悄然浮现。
2025年前三季度，贵州茅台（600519.SH）以1309.04亿元营收、646.27亿元净利润维持表面稳健，但第三季度单季收入398.1亿元、净利润192.2亿元，同比增幅仅0.35%和0.48%，近乎停滞。更严峻的是，其价格体系出现结构性失衡：直营渠道收入同比下降14.87%，i茅台平台酒类收入暴跌57.24%，传统批发渠道虽以14.39%增幅支撑业绩，却难掩整体疲态。
对比其他酒企财报，寒意更甚：五粮液营收同比下滑52.66%，洋河股份亏损，口子窖净利润暴跌92.55%。从头部到区域品牌，白酒行业无一幸免，提前入冬的态势清晰可见。
茅台市场价的持续下行，正击碎资本市场的‘信仰’。10月31日，‘25年飞天茅台原箱’跌至1675元/瓶，较9月心理价位再创新低。不到一年，市场价从高溢价逼近厂价，渠道商出货价倒挂，部分地区散瓶茅台甚至低于出厂价。
图源：今日酒价
经销商困境折射行业深层矛盾：强制搭售系列酒导致进货成本约1800元，而从电商平台或黄牛处购飞天仅需1600元，倒逼经销商转向市场渠道。新董事长陈华上任后，茅台‘大货’释放加剧行情下跌，黄牛一箱亏损超300元，‘人头费’套利模式彻底崩盘。
所谓‘人头费’，是黄牛通过批量招募普通人参与乘机购酒、住宿抽签等活动套利的玩法。例如，茅台机场乘指定航线旅客可1499元购2瓶飞天，中签率最高达90%；贵州酒店花3000元入住可抽签购1瓶。黄牛需承担住宿、机票及‘人头’工资，但飞天批发价跌至1735元/瓶后，综合成本1800元与市场价倒挂，批量操作者单季亏损超10万元。
图源：电商平台、贵州酒店乐旅商城
黄牛困境背后，是茅台‘接盘资本’消失与社会库存的反身性。白酒弱保质期特征导致超长去库存周期：2024年产量较2016年高峰缩水70%，但流通库存居高不下。中国酒业协会报告显示，2025年上半年58.1%经销商库存增加，行业平均存货周转天数达900天，存货量同比增25%，创历史高位。
长期以来，茅台等头部品牌被视为‘类资产’，支撑压货、囤货循环。消费旺盛时，此模式带来财务弹性；但终端需求停滞后，库存成为无法消化的沉淀。从‘抢不到货’到‘卖不动’，渠道被迫削价出清，利润体系坍缩。
白酒行业盈利模型依赖渠道管控、稀缺定价和刚性需求三大支柱，茅台是这一模式的顶点。其‘慢’实为行业从周期问题走向结构危机的缩影：过去波动（如2012年‘三公消费’调整、疫情低迷）依赖需求回暖修复，而此次下滑源于需求消失。
2003-2023年，茅台用‘控价’塑造财富神话；未来十年，去库存耐心或成行业主旋律。当黄牛‘大逃杀’揭开市场实境，白酒行业正站在结构性转型的十字路口。
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