芦哲解读：新一轮稳增长政策方向与实施节奏分析

（芦哲系东吴证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛成员，占烁参与研究）

核心观点：新一轮稳增长政策或箭在弦上

当前经济形势呈现三大压力点，稳增长政策酝酿中：

1. 投资增速回升难度大

2000年以来，仅2012、2018、2020年三年出现年底固投累计增速较8月回升的现象，且回升幅度有限（0.4-0.6个百分点）。今年前8个月固投累计增速仅为0.5%，财政与货币政策需协同发力以促进投资回升。

2. 四季度消费压力加剧

尽管5月以来社零增速边际下行，8月当月同比已降至3.4%，但考虑到“以旧换新”补贴大规模落地始于去年9月，高基数效应下，四季度消费增长面临更大压力。

3. 房地产与出口增速承压

房地产投资与出口增速的边际下行，进一步加剧了经济稳增长的压力。

为此，新一轮稳增长政策正在酝酿，其推出节奏、力度与方向值得关注。

政策节奏：10月中下旬或为重要窗口

与去年相比，今年政策推出的紧迫性有所降低：

• 前三季度累计GDP增速预计达5.1%，高于去年同期的4.8%；
• 股市楼市表现明显好于去年9月。

同时，去年下半年稳增长的标志性事件始于7月三中全会，今年同样的窗口可能是10月的四中全会。去年7月三中全会后，国常会决定统筹安排超长期特别国债资金，推动大规模设备更新和消费品以旧换新，为9月经济回升奠定基础。

政策方向：四大领域仍有空间

1. 财政政策：靠前使用化债额度

9月12日，财政部部长蓝佛安指出将提前下达部分2026年新增地方政府债务限额，靠前使用化债额度。对此，我们有四方面理解：

• 资金规模：明年2.8万亿化债资金（2万亿限额+0.8万亿新增专项债）中，部分可提前使用；
• 时机：最早可提前至今年四季度；
• 流程：提前发行部分地方债仍在限额内，无需人大审议；
• 效果：腾挪资金和节省利息，用于经济建设、民生保障等领域。

2. 新型政策性金融工具：Q4投资的“稳定器”

国家发改委在9月10日提出加快设立投放新型政策性金融工具，市场预计规模将达5000亿左右，投向新基建和传统基建等8个方向。按照2022年下半年的经验，政策性金融工具将对四季度基建投资起到一定撬动作用。

3. 货币政策：10月降准降息概率上升

三季度以来，部分经济数据承压，新增贷款低于预期。因此，有必要在四季度落地年内第二次降准降息，以协同配合财政政策稳定年内经济增长。目前来看，10月降准降息的概率有所上升。

4. 消费政策：调整资金+扩大范围+支持服务消费

5月以来消费增速的下行，很大程度上可能是“以旧换新”资金的不足。为此，可以采取以下措施：

• 调整资金：将部分“两重”资金改用于“两新”，或提前使用部分未来的“以旧换新”资金；
• 扩大范围：将体育设备等未纳入补贴的耐用品和半耐用品纳入“以旧换新”补贴；
• 支持服务消费：商务部等9部门发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》，一些创新型服务消费政策有望在四季度落地。

政策力度：托底而非强刺激

我们认为，当前新一轮稳增长政策的思路仍然是托底，而非强刺激。预计三季度经济增速在4.7%-4.9%，前三季度累计为5.1%左右。假设按三季度增长4.8%算，四季度只要高于4.5%，全年就能达到5.0%左右，实现政府工作报告所确定的目标。

风险提示：政策落地不及预期；政策调整风险；投资和消费等部分领域经济压力加大。

报告来源：《新一轮稳增长政策可能有哪些？》