当清洁能源成为全球能源转型的核心赛道，支撑风电叶片与光伏板的关键材料——纤维增强材料，正悄然催生一家隐形冠军。据上交所官网披露，2025年11月18日，振石股份将迎来主板IPO上会审核，拟募集资金39.81亿元。这家曾以“中国恒石”之名登陆港股、后因估值低迷退市的企业，如今携全球市占率第一的光环叩响A股大门，但其与“A股玻纤龙头”中国巨石的深度关联，却让这场资本盛宴充满变数。
从港股退市到冲刺A股：清洁能源材料龙头的资本转身
振石股份的成长史，是一部典型的“隐形冠军”进化史。成立于2000年的公司，深耕纤维增强材料领域二十余年，其产品广泛应用于风电叶片、光伏支架等清洁能源设备，成为全球风电玻纤织物市场的绝对领导者。据招股书披露，2024年公司在全球风电玻纤织物领域的市场份额超过35%，产销规模位居全球首位，客户覆盖明阳智能、远景能源、维斯塔斯等全球风电巨头。
然而，这家行业龙头的资本之路并非一帆风顺。2015年12月，公司以“中国恒石”为名登陆香港联交所，但因港股市场对制造业企业估值偏低、融资功能弱化，2019年7月以约5.14亿港元完成私有化退市。时隔六年，公司转战A股，于2025年6月25日向上交所主板递交招股书，历经两轮问询后，最终定于11月18日上会接受审议。
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营收下滑与产能过剩：行业第一的光环下暗藏危机
尽管头顶“全球第一”的桂冠，振石股份的财务数据却透露出隐忧。报告期内（2022年至2025年上半年），公司营业收入从52.67亿元下滑至32.75亿元，净利润从7.81亿元降至4.04亿元。收入下滑的直接原因是清洁能源功能材料价格的持续走低：2022年至2024年，该产品均价从1.29万元/吨降至9431.5元/吨，跌幅超过25%。
行业层面的产能过剩问题更为严峻。2024年国内风电玻纤织物产能达320万吨，而需求仅240万吨，整体产能利用率低于75%。受此影响，振石股份的核心产品产能利用率也出现波动，2022年至2024年分别为91.52%、75.84%和81.72%。与此同时，公司应收账款规模持续高企，报告期内余额从22.48亿元增至26.53亿元，占营业收入比例维持在37%至48%的高位，客户包括明阳智能、远景能源等行业龙头。公司坦言，若下游客户经营状况恶化，将面临回款延迟甚至坏账风险。
现金流压力同样不容忽视。2022年至2025年上半年，公司经营活动现金流量净额分别为-2.08亿元、-4.09亿元、1.03亿元和1.06亿元，连续两年为负且波动显著。高负债问题进一步加剧了资金紧张：报告期各期末，公司合并资产负债率始终在70%左右徘徊，截至2025年6月，短期借款余额达18.88亿元，占流动负债总额的40.3%，资产负债率较行业平均水平高出约15个百分点。
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关联交易疑云：实控人父子身兼供应商股东与高管
振石股份的IPO之旅，最大的争议点在于其与中国巨石的深度关联。招股书显示，报告期内公司前五大供应商采购占比持续超过八成，其中第一大供应商中国巨石的采购额占营业成本比例高达50%至62%。2022年至2025年上半年，公司直接及通过振石集团向中国巨石的采购额分别为21.12亿元、18.95亿元、20.35亿元和15.18亿元，是绝对的主力供应商。
这种商业合作背后，是错综复杂的股权与人事关系。振石股份实控人张毓强、张健侃父子通过振石集团持有中国巨石16.88%的股份，为第二大股东；父亲张毓强担任中国巨石副董事长，儿子张健侃曾任董事，后者更因在窗口期违规交易中国巨石股票被监管警示。2023年，中国巨石因产能调整减少供应，导致振石股份外购成本骤增1.2亿元；2024年，公司向中国巨石采购玻纤的单价比第三方均价高出3.2%，引发市场对交易公允性的质疑。
上交所在问询中直指核心：“是否对中国巨石构成依赖？”公司回应称关联交易对经营独立性“不存在重大不利影响”，定价具有合理性，但坦言若中国巨石断供，短期内将被迫转向国际复材、泰山玻纤等替代供应商。目前，公司已向国际复材、重庆三磊等第三方玻璃纤维供应商进行采购，但规模较小。
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分红10亿与高负债并存：浙商父子的资本棋局
与营收下滑、高负债形成鲜明对比的是，振石股份在IPO前进行了大规模分红。2022年至2023年，公司累计现金分红11.4亿元，占同期净利润总和的72.39%，其中约10.85亿元流入张氏父子账户。这一操作引发市场质疑：在负债率高企、融资渠道单一的情况下，大额分红是否合理？
从股权结构看，张毓强、张健侃父子通过多层架构牢牢掌控公司，合计控股96.51%的股权。这种“家族式”控制模式，在IPO审核中往往面临更高标准的独立性审查。公司能否在关联交易、经营独立性等问题上打消监管疑虑，将成为其IPO成败的关键。
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大考在即：振石股份能否突破困局？
从港股退市到冲刺A股，从行业第一到营收下滑，从关联交易到10亿分红，振石股份的资本故事充满转折。其核心挑战在于：如何在保持全球市场领先地位的同时，解决关联交易依赖、产能过剩、现金流压力等问题？实控人父子能否平衡商业利益与上市规则，带领公司顺利穿越资本市场的“风暴眼”？
11月18日，上交所的审议结果将揭晓答案。这场关乎清洁能源材料龙头未来命运的资本大考，值得市场持续关注。
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