文丨小李飞刀
2025年以来，全球金融市场最耀眼的明星非黄金莫属。国际金价一路狂飙，累计涨幅超过60%，成功突破4200美元/盎司的历史关口。在这轮黄金盛宴中，追踪现货价格的ETF产品同样表现出色，其中黄金ETF华夏（518850）近一个月涨幅超过20%，较2021年低点更是暴涨160%以上。
值得关注的是，这轮黄金超级周期可能才刚刚拉开序幕。
【全球央行购金潮持续】
2022年美国对俄罗斯实施外汇储备冻结的举措，彻底改变了全球央行资产配置逻辑。数据显示，过去三年全球央行年均净购入黄金超过1000吨，其中约60%用于替代美债资产。截至2024年底，黄金已超越欧元成为全球第二大储备资产。
中国央行表现尤为突出，截至2025年9月底，黄金储备达2303吨，连续11个月保持增长态势。央行示范效应下，海内外机构和个人投资者纷纷涌入黄金市场，黄金ETF成为主要配置工具。2025年第三季度，全球黄金ETF持仓量增加130吨，总规模达3782吨。其中7-8月主要由北美和欧洲基金推动，9月单日净流入最高达26.8吨。
国内市场同样火热，截至9月末，14只黄金ETF总规模突破1600亿元，较2023年初的200亿元增长7倍。黄金ETF华夏（518850）表现尤为亮眼，截至10月15日流通份额达7.61亿份，较2024年10月增长9倍，规模从4亿元飙升至70亿元。
▲国内黄金ETF总规模走势图，来源：华泰证券
【黄金股迎来高光时刻】
伴随金价持续创新高，A股黄金板块成为资本市场焦点。2025年以来，黄金股指数整体涨幅超过100%，紫金矿业、山东黄金、中金黄金等龙头股涨幅接近100%，西部黄金、招金黄金等中小市值公司涨幅超过200%。
业绩支撑是股价上涨的核心动力。以紫金矿业旗下紫金黄金国际为例，其哥伦比亚、吉尔吉斯斯坦等海外矿山贡献显著，2022-2024年收入从129亿元增至212亿元，净利润从13亿元跃升至34亿元。2025年上半年净利润同比增长143%达37亿元，毛利率、净利率持续改善。山东黄金同期净利润也实现翻倍增长。
在这轮超级周期中，资源储备成为决定企业价值的关键因素。全球资源量、储量和产量前十的企业中，仅有紫金黄金国际代表中国上榜。国内来看，山东黄金储量近千吨，赤峰黄金不足百吨，远低于紫金黄金国际的3000多吨储备。
成本控制能力同样重要。紫金黄金国际2024年AISC成本为1458美元/盎司，在全球前十五大企业中排名倒数第六。国内企业中，赤峰黄金、山东黄金2024年成本分别为278元/克、293元/克，甚至低于紫金黄金国际（成本上升与新并购的苏里南罗斯贝尔金矿有关）。
【估值分歧背后的逻辑】
当前紫金黄金国际、山东黄金动态市盈率分别为61倍、44倍，赤峰黄金不足30倍。这种估值差异源于市场对资源储备的重视程度远超经营管理能力。在金价持续上涨背景下，储量规模成为估值的核心权重。
从储采比来看，紫金黄金国际、山东黄金储量可开采年限均超过10年，而赤峰黄金仅有几年的开采周期，这是造成估值差异的重要原因。当金价上涨趋势明确时，市场更愿意为资源储备支付溢价；而在金价平稳阶段，经营管理能力和成本控制才会成为主要考量因素。
与海外巨头相比，国内黄金企业估值优势明显。伊格尔、金田市盈率约30倍，巴里克仅为21倍。但国内企业成长性更优，紫金黄金国际过去三年产量复合增速近10%，而巴里克产量从129吨降至122吨。
▲黄金股ETF（159562）重仓股，来源：Wind
【中长期上涨逻辑坚实】
当前国内黄金龙头估值包含了对金价中长期上涨的预期。黄金的货币属性正在强化，在全球债务扩张背景下，黄金作为纸币信用的对冲工具，价值日益凸显。2024年以来国际金价累计上涨2200美元/盎司，涨幅达100%，这种趋势在美元信用弱化背景下难以逆转。
A股市场风格切换也为黄金股提供支撑。历史数据显示，三季度、四季度市场风格切换概率达75%。2025年三季度科技股估值溢价过高，资金向周期类资产转移的迹象明显。黄金股ETF（159562）覆盖紫金矿业、山东黄金等核心龙头，为投资者提供了便捷的投资工具。
在这轮超级周期中，资源储备雄厚、成本控制优秀的企业将脱颖而出。虽然当前估值绝对值不低，但考虑到金价中长期上涨趋势和国内企业的成长性，黄金板块仍具备投资价值。一个属于黄金的黄金时代正在到来，未来将见证更多历史性时刻。
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