本文来源：时代周报 作者：闫晓寒
随着A股公司赴港上市热潮的持续，“减肥药概念股”博瑞医药（688166.SH）近日也宣布了其赴港上市计划，引发市场广泛关注。
9月27日，博瑞医药发布公告称，公司计划发行H股股票并在港交所主板上市。此举旨在加快公司国际化战略及海外业务布局，增强境外融资能力，进而提升资本实力和综合竞争力。目前，该计划已获得董事会通过，但仍需待10月17日召开的股东大会审议。
博瑞医药在公告中明确表示，公司将在股东大会有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）选择适当时机和发行窗口完成本次发行上市。
然而，近一个多月来，博瑞医药的A股股价却经历了一场“过山车”。此前一年多，博瑞医药股价基本维持在60元/股以下。7月10日，其收盘价为56.09元/股。但随后，股价开始飙升，至8月6日，盘中涨至122.59元/股的上市以来最高点。不过，好景不长，股价随后转头向下，8月28日前后开始出现明显下跌。截至9月26日，公司股价收于58.06元/股，较最高点跌超52%，总市值为245.46亿元。过去一个月内，股价更是下跌了约4成。
博瑞医药在二级市场的表现，或与其所布局的创新药行情密切相关。其最为外界关注的创新药是代谢领域的核心产品BGM0504，这是一款GLP-1/GIP受体双重激动剂，与礼来的替尔泊肽靶点相同。
在国内GLP-1领域双靶点受体激动剂布局者众多，信达生物的玛仕度肽已在今年6月获批上市；恒瑞医药的双靶点激动剂HRS9531注射液上市许可申请也于今年9月1日获受理。博瑞医药的BGM0504在药物研发进度上紧随其后，目前其在国内的减重和降糖两项适应证均已进入三期临床阶段。
去年以来，全球减肥药两大巨头诺和诺德和礼来的GLP-1类药物持续打开市场空间。叠加今年以来国内信达生物、恒瑞医药等企业的相关产品新进展不断，以及联邦制药、翰森制药等企业与跨国巨头在GLP-1领域达成BD交易，该赛道热度空前。市场预期跨国巨头或会通过收购或授权引进国内管线，这也为博瑞医药等企业带来了发展机遇。
在这一背景下，有双靶点布局的博瑞医药股价曾持续上涨，从年初的30元/股左右涨至年中的60元/股左右。然而，长期来看，资本市场的表现或仍要回到企业基本面。随着在创新药领域研发投入的不断加大，博瑞医药的资金压力开始显现。
图源：图虫创意
上半年研发投入超去年全年
今年以来，博瑞医药融资动作频频。5月，公司发公告称，拟申请注册发行不超过3亿元（含3亿元）的中期票据，发行期限不超过5年（含5年），募集资金拟用于公司研发投入及补充营运资金等符合国家法律法规及政策要求的企业生产经营活动。
博瑞医药证券部相关人士表示，公司拟注册发行的中期票据仍在进行中，研发投入中大部分将用于创新药领域。
8月，博瑞医药又披露了定增方案，公司实际控制人之一袁建栋将以现金方式全额认购本次发行的股票，认购价款金额合计不超过5亿元，限售期为48个月。根据公告，此次募集资金全部用于补充流动资金及偿还银行贷款。
博瑞医药在公告中表示，持续上升的研发投入和业务规模的增加对公司流动资金提出更高要求。此外，公司自IPO上市以来持续开展对相关生产基地建设的投入，较高的资本性支出使公司截至报告期末的银行借款规模较大，由此产生的利息费用亦对公司净利润产生一定影响。
目前，博瑞医药也在与头部药企合作。8月，博瑞医药与华润三九签署了协议，就BGM0504注射液在中国大陆地区的研发、注册、生产及商业化达成合作，华润三九将分阶段支付最高2.82亿元的研发投入里程碑付款及额外销售里程碑付款。
此次博瑞医药寻求在生物医药企业融资的核心阵地港股上市，或同样是希望通过国际配售拓宽融资渠道。
这背后，近几年博瑞医药业绩承压明显。2022年，博瑞医药营收、净利润均出现个位数下滑；2023年、2024年公司连续两年增收不增利，归属于上市公司股东的净利润分别同比下降15.51%、6.57%。2025年上半年，业绩下滑幅度进一步加大，当期博瑞医药营收为5.37亿元，同比下降18.28%；归属于上市公司股东的净利润为1717.32万元，同比下降83.85%。
从最新财务数据来看，博瑞医药短期偿债压力明显。2025年半年报显示，博瑞医药短期借款1.69亿元，1年内到期的非流动负债为6.61亿元。而截至上半年末，其账上现金及现金等价物为7.31亿元。
博瑞医药上半年利润下降，原因在于其营收支柱原料药产品收入的下降，包括抗病毒类产品收入、毛利额较去年同期大幅减少；毛利较高的抗真菌类原料药品种收入下降等。
今年上半年，博瑞医药研发投入为3.48亿元，同比增长144.07%，研发投入金额超过2024年全年的3.12亿元。上半年研发投入占营收比例为64.83%，较上年同期增加43.12个百分点。而在此前，博瑞医药研发投入占营收比例长期保持在25%以下。
博瑞医药研发投入的重心是代谢疾病领域创新药物，尤其是GLP-1类药物。上半年，博瑞医药研发投入中超过91%投向创新药及吸入制剂，其中创新药投入较去年同期增长604.93%。截至今年上半年，BGM0504注射液及口服片剂累计研发投入达到3.8亿元，占公司在研项目累计投资总额约56%。
GLP-1混战
成立于2001年的博瑞医药最初以原料药及医药中间体起家，此后不断向下游制剂领域延伸。此后，博瑞医药形成原料药与制剂一体、创新药与仿制药结合、国际市场与国内市场并重的业务体系。
在创新药领域，2019年，博瑞医药在财报中披露了用于抗肿瘤的创新药BGC0228，当时该药处于临床前研究阶段，次年获批临床，2023年处于临床I期试验阶段。但2024年之后，博瑞医药未在财报中披露该药最新进展。
GLP-1/GIP受体双重激动剂BGM0504，转而成为博瑞医药在创新药领域布局的核心产品。在GLP-1赛道，博瑞医药布局不算早。
2021年，博瑞医药在研管线中出现BGM0504，当时该药处于临床前研究阶段，最初定位的具体应用场景为降血糖。同年，诺和诺德的司美格鲁肽在美国获批减重适应证，不过该药物为单靶点GLP-1受体激动剂。
不同于众多药企先布局糖尿病适应证，再进行减重设计，博瑞医药几乎同时布局糖尿病和减重两大适应证。2022年，BGM0504注射液获批开展减重和2型糖尿病适应证临床试验。
在进度上，相比恒瑞医药和信达生物两个强势对手，博瑞医药的BGM0504上市时间略显滞后。截至今年上半年，BGM0504注射液减重和2型糖尿病两项适应证处于国内III期临床试验阶段。
GLP-1是过去两年全球医药市场最火热的赛道之一，从跨国药企诺和诺德和礼来，到国内的恒瑞医药、信达生物、华东制药、翰森制药、石药集团等，众多药企纷纷在该领域布局。
在减重市场，众多选手除了从单一靶点到双靶点、多靶点的比拼，也在不断寻找差异化布局，比如延长药物作用周期，减少给药频率；降低副反应、提升安全性；给药方式从注射向口服制剂转型，提升便利性。还有下一代迭代产品“减脂不减肌”，解决体脂率高但肌肉量不足的健康需求。
博瑞医药的BGM0504同样在注射剂型外开发了口服片剂，同时也布局了新一代“减脂保肌”项目Amylin（长效胰淀素）BGM1812。相较于GLP-1类药物，Amylin药物能显著提升肌肉保留率，实现减脂少减肌的效果，并通过增强饱腹感实现体重控制，其还可与GLP-1类药物联合用药，增强减重、降糖效果。
根据财报，上半年博瑞医药创新药在研项目包括BGM0504单药注射剂、口服片剂，BGM1812 单药注射剂、口服片剂，以及两者的复方制剂。当时，除了BGM0504单药注射剂外，其他均处于临床前研究阶段。9月16日，博瑞医药发布公告称，BGM0504口服剂型获批在成人超重/肥胖患者中开展临床试验。
2024年，国内有超过百款GLP-1类新药进入临床阶段。未来随着众多减重创新药上市，包括博瑞医药在内的一众药企或将面临巨大竞争压力。
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