伍戈深度解析：当外部扰动成为经济新常态

伍戈，长江证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事，近日就当前国际经济形势中的外部扰动问题发表深度见解。

核心观点概览：

1. 外扰无常，市场如何应对？ 中美虽历经多轮磋商，但近期稀土管制、船舶收费及特朗普再次宣称加征100%关税等事件，使得双边经贸前景不确定性骤增。与上半年相比，金融市场对此轮冲击表现更为淡定，市场定价是否准确？外扰之下，确定性何在？
2. 出口韧性，彰显应对实力。 今年以来，贸易摩擦导致我国对美出口大幅下降，但整体出口增速仍超预期保持高位。稀土管制等措施彰显了我国应对外部扰动的主动性。同时，特朗普“极限施压后妥协”的策略已被市场熟知，与年初关税冲击环境截然不同。
3. 国内应对，化债与财政挑战。 国内以化债为重要抓手，广义财政支出积极扩张。但近期地方偿债压力上升，城投企业应收款、票据违约余额反弹。“金九银十”楼市趋弱，将进一步拖累地方土地出让收入，强化“靠前使用化债额度”的迫切性。
4. 未来展望，中性协议与现实路径。 鉴于特朗普受中期选举等约束，且中美谈判筹码更为均衡，反复博弈后双边达成中性协议的概率较大。长期来看，对内强化重要品类国产替代，对外加快跨境投资，是我国“十五五”期间应对外部扰动常态化的现实路径。

正文详解：

中美虽已进行多轮磋商，但近期稀土管制、船舶收费及特朗普再次宣称加征100%关税等事件，使得双边经贸前景的不确定性显著增加。与上半年相比，金融市场对此轮冲击的反应更为淡定。市场如此定价，是否准确反映了外扰的真实影响？外扰无常，我们该如何寻找确定性？

图1. 市场对关税已“钝化”

来源：WIND，笔者测算
注：美国股指为标普500指数。

一、外部扰动：升级还是降级？

今年以来，贸易摩擦导致我国对美出口大幅下降，但整体出口增速仍超预期保持高位。稀土管制等措施彰显了我国应对外部扰动的主动性。同时，特朗普“极限施压后妥协”的策略已被市场熟知，这与年初时的关税冲击环境明显不同。

图2. 中美贸易“脱钩”了吗？

来源：WIND，笔者测算

二、国内应对：治标还是治本？

国内以化债为重要抓手，广义财政支出积极扩张。但近期地方偿债压力上升，城投企业应收款、票据违约余额反弹。“金九银十”楼市趋弱，将进一步拖累地方土地出让收入。这势必强化“靠前使用化债额度”的迫切性，以应对短期财政压力。

图3. 化债短期缓释财政压力，但长期呢？

来源：WIND，笔者测算

三、未来展望：中性协议与现实路径

展望未来，鉴于特朗普仍受中期选举等约束，且中美谈判筹码较4月份更为均衡，反复博弈之后双边达成中性协议的概率较大。长期来看，对内政策将强化重要品类的国产替代，对外则加快跨境投资，这都是我国“十五五”期间应对外部扰动常态化的现实路径。

图4. 当外扰成为常态

来源：WIND，笔者测算
注：国产化用集成电路、半导体等国产替代率和乘用车自主品牌占有率指数化后加权。

风险提示：预期非线性变化。